近期，多家百億私募機構傳出正在與托管方、渠道方協商調降相關產品的凈值預警線和止損線。

在此之前，受今年以來A股市場波動加大、風格快速切換影響，二三月份以來，陸續有知名百億私募因部分產品跌破預警線而執行風控減倉。

根據私募排排網數據，截至4月19日，有1165只基金累計凈值低于0.8元（傘形和分級產品未計入），其中股票策略產品有962只，占比為82.58%；有786只基金累計凈值低于0.7元，其中股票策略產品有654只，占比為83.21%。

“雙線約定”掣肘？

私募排排網數據顯示，今年一季度多只百億私募產品業績虧損。截至3月底，百億私募機構數量為115家，一季度平均收益-9.14%，僅有10家百億私募取得正收益，首尾業績相差29.81%。由此，多家千億私募、百億私募相繼召開線上投資者交流會，為產品表現向投資者表示歉意，還有百億私募機構的部分產品跌破凈值預警線，觸發強制減倉。

為應對當前市場行情變化，防止因觸發預警被動減倉，多方信源顯示，近期有數家百億私募機構正與托管方、渠道方協商調降相關產品的凈值預警線、止損線。其中，不僅有券商接到類似協商請求，雪球副總裁夏凡在接受媒體采訪時也證實，確有幾家百億私募與代銷機構請求下調預警止損線，并在與投資者友好協商達成共識后完成辦理。不過，目前這種協商調降或還不具有普遍性。北京格上理財顧問有限公司旗下金樟投資研究員謝詩琦對《中國經營報》記者提到，“我們接觸到的協商下調預警線、止損線的百億私募不多，目前公司代銷的產品有相當部分都沒有設預警止損線。另外，公司代銷的少量新產品跌到預警線附近多采用的是降低倉位運作，并沒有下調預警止損線。”

雖然市場上也有不少私募產品沒有設置預警線、止損線，但相對而言，“雙線”約定在百億私募旗下產品中較為多見，同時亦有一些產品“雙線”設得較高，比如，預警線設置在0.85元~0.88元之間，止損線為0.8元。在震蕩行情下，私募管理人操作空間承壓。據媒體報道，一些私募的“初步協商目標”是希望將止損線“降低至盡量靠近0.6元”。

“預警線、止損線的設置初衷是想保護投資者，降低投資風險，把最大虧損控制在一定范圍內。‘雙線’的約定一方面能提高投資者的接受度和參與度，另一方面對管理人的風險管理和內部控制提出更高的要求。”私募排排網財富管理合伙人夏盛尹提到，“預警線、止損線的設置也是雙刃劍。如2015年、2018年及今年市場大幅下跌行情下，很多股票多頭類基金凈值大幅下挫，由于預警線和止損線的設置使得基金經理在接近‘雙線’時會強制被動減倉，從而加劇了市場波動，但若后市反彈，低倉運作又會踏空行情，對恢復凈值會有較大的影響。”

謝詩琦也提到，“一般情況，股票多頭產品的預警線在0.75元，止損線在0.7元。這類風控指標能夠幫助投資者設定一個閾值，讓投資本金有一定安全邊際。但遇到今年這種波動巨大的市場環境，會由于風控指標的設值導致管理人在市場低迷的底部位置被動減倉，而且會因低倉位導致錯過市場的底部反彈。”

中國人民大學國際貨幣所研究員陳佳則提到，私募欲下調“雙線”本是受市場影響，但這又同時影響市場，“從機制上說，‘雙線’關聯著被動減倉的概率，（協商下調）意味著管理人為應對市場變化采取更加主動的交易策略。”

“目前市場環境較為惡劣，一二級市場出現越來越清晰的倒掛趨勢，A股各個板塊的調整和回撤幅度較大，如果預警線設置較高，就可能頻繁觸發相應機制，增加運營成本。但就協商下調預警線、止損線的操作來看，投資者以及資金托管方、渠道方都可能提出異議。因為降低預警線相當于提高了風險規模，對資金安全增添不確定性。”香頌資本董事沈萌提到。

夏盛尹進一步分析認為，在市場當前形勢下，結合不同的基金策略、歷史復合業績表現，管理人可以與客戶進行充分溝通，并通過多種手段（資金跟投、降低或取消產品管理費等）提升客戶信任與信心。但是在極端行情下，客戶的持有體驗差，溝通難度較大，需要做好客戶的預期管理。

股票私募倉位創年內新低

目前，“雙線”承壓的私募產品主要集中在去年高點成立的次新產品，“雙線”設置較高的主觀、量化多頭產品等。從不同策略的私募基金一季度平均收益率表現看，Wind數據顯示，除管理期貨策略、債券策略平均收益率為正外，套利策略、市場中性、多策略、組合基金、宏觀策略、股票多頭平均收益率均為負。其中，套利策略、市場中性回撤幅度較小；組合基金、宏觀策略平均收益率均低于-6%；股票多頭低于-9%。這意味著，若相關策略產品設置了較高的預警線、止損線，其在一季度的凈值下跌中，希望調降“雙線”的意愿更強。

值得注意的是，宏觀策略產品一般被認為是以多資產分散配置、收益相對穩健、具有一定的抗跌屬性。相對而言，這類產品約定“雙線”的情況較為常見。私募排排網數據顯示，一季度有業績記錄的374只宏觀策略基金整體虧損7.4%，近八成產品出現負收益。這背后或有一定的調降壓力。

若市場行情持續寬幅震蕩，有下調“雙線”愿望的機構或將增多。

蘇州證禾基金經理許志強提到，“下調預警線和止損線，能夠避免被動割肉，短期內減少對市場的沖擊。但是長期來看，會影響投資者對于管理人的信心，減緩投資者對于權益類資產的增配速度。”

私募排排網數據顯示，截至4月8日，股票私募倉位指數為74.25%，其中54.34%的股票私募倉位超過8成，24.49%的股票私募倉位介于5-8成之間，低于5成的股票私募占比為21.17%。較上周（3月28日-4月1日）相比，私募股票倉位指數下降了1.16%，終結了之前的連續3周上漲態勢，并且創出年內新低，低于今年來股票私募倉位指數的平均水平（75.32%）。若協商下調“雙線”較為順利，那么基于預警線、止損線的相關風控降倉壓力或有一定程度緩解。

不過，凡事都有兩面。在夏盛尹看來，私募產品成立之初在策略風險測度的基礎上設置預警線、止損線，是能夠起到保護投資者作用的。同時“雙線”產品也適應一部分較為穩健的投資者，能提高其對私募產品的接受度。如果全部取消，一方面不利于市場產品選擇的豐富性，另一方面存量產品的溝通成本也很高。“私募產品設立預警線、止損線，應進行風險測度考慮尾部風險，在極端情況下能夠挽回和保護投資者的本金安全，特別是在產品成立之初是有存在價值的。其后，根據投資策略特性，管理人會進行倉位管理、‘打’安全墊等操作也會更加謹慎。”

機構對后市持審慎態度

股票多頭策略類的私募產品收益大幅回撤與市場震蕩息息相關，而今年以來的市場震蕩則是多種因素疊加的結果。

“首先，奧密克戎疫情在全國持續蔓延，繼上海后，全國多地出現了封城現象。無論防控策略是否發生變化，疫情對供應鏈、就業及收入的負面沖擊都可能超過2020年。其次，地緣政治風險導致大宗商品價格維持高位，壓縮中游企業利潤。作為制造業大國，中國上游價格處于極端高位對企業利潤的沖擊較大。第三，房地產風險仍在釋放過程中。盡管去年以來多地陸續出臺房地產新政，但在疫情沖擊下效果不明顯。A股市場房地產板塊的博弈性上漲不代表行業基本面發生了實質性好轉。”重陽投資方面相關人士就當前市場行情和未來研判提到，“鑒于多重風險因素疊加，我們對市場前景總體維持審慎態度。下一步，我們將密切關注市場風險釋放的進程，在控制風險的前提下積極尋找潛在的結構性機會。”

謝詩琦也對短期內的市場表現持謹慎態度，“在俄烏沖突、美聯儲加息的基礎上，疫情封控措施加大市場對經濟下行的擔憂。此外，疫情對消費、供應鏈、制造業的影響較大，如果市場環境沒有邊際好轉，預計成長風格還將面臨一段時間的壓力。”

不過，從較長的時間周期來看，“疫情或者其他風險事件大概率只會影響節奏，不會影響方向。”謝詩琦提到，“復盤A股歷史，每隔幾年都會發生一些黑天鵝事件和不確定性，當下這種悲觀市場情緒可能正在孕育未來有巨大成長空間的歷史性投資機遇。從估值上看，目前萬得全A整體估值處于近10年從低到高排位42.41%附近，有23個行業（占比74%）估值處在50%的10年分位數以下，很多上市公司已經到了具備安全邊際和投資性價比的水平。”

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